古人说“三十而立”。三十岁不仅是人生的分水岭，也是企业的关键拐点。
成立于1993年的美丽田园，是中国美业三十年发展史的亲历者。去年上市后，这家公司也成为观察下游美容服务机构的重要窗口。
近期，美丽田园接连发布2023年年度报告和ESG报告。我们注意到，这家公司迎来了一轮持续数月的上升行情。据统计，今年以来，美丽田园股价累计涨幅近40%。
图源：富途
美丽田园为何在资本市场展示出一路向上的势头？笔者结合其年报和ESG，思考并回答了三个关于美业发展的问题：这些答案或许能解释为何投资者看好这家公司。
一、美丽田园商业模式是否具备稀缺性？业务间协同关系能否推动公司突破扩张边界？
美丽田园的股价一路向上，一大原因就是公司作为中国双美服务机构龙头，在生活美容领域沉淀的客户资源丰富，基于此打造了“第二增长曲线”。
近年来，随着消费者对健康和自然的关注增加，天然、无刺激、无创伤的轻医美项目越来越受欢迎，轻医美行业呈现出蓬勃发展的态势。为了适应市场结构的变化，很多传统生美企业主动转型，开拓轻医美业务板块。
然而，“生活美容医疗化，医疗美容生活化”并非易事。随着市场角度普及，社媒平台发展，消费者对美容护肤的需求不再像从前那样盲目，生美的人、货、场被重构，这对于传统美容院的经营思维转变带来了较大考验。
这一背景下，美丽田园“双美融合”闭环供给的产品和服务外延快速形成，凸显公司品牌力和门店运营能力。根据2023年财报，美丽田园医疗美容服务2023年该业务收入人民币8.5亿元，同比增长37.1%，占总收入比重已近40%，第二增长曲线大势已成。
同时，美丽田园也在加速布局亚健康医疗服务赛道，包括今年收购奈瑞儿旗下的2家中医诊所，“三美”（生美、医美、保健）商业模式持续完善。
细究美丽田园布局三美业务的打法，生美对其他业务的导流是关键因素。财报提到，公司的商业模式聚焦于深度挖掘美容和保健客户对美丽的深度需求，通过提供高质量且差异化的医疗美容服务，成功吸引并转化了大量会员。2023年，25.0%的美容和保健会员购买了医疗美容或亚健康医疗服务，同比提升了1.3个百分点。
四分之一的转化率，说明依托美丽田园多年服务与客户链接，会员对品牌认可度较高，同时门店端在公司横向拓展服务范围时起到了较好的引导作用。对此，安信证券认为，跟生美会员画像与轻医美赛道重合度高，高质量的服务和品牌的协同关系，帮助公司形成客户服务闭环。
高品质的服务也在美丽田园2023年ESG报告中被提及。根据报告，在客户体验方面，公司2023年实现客户满意度97%，客户推荐指数达到88.79%，多项指标覆盖率100%。
图源：美丽田园2023 ESG报告
基于此，在打通双美乃至三美模式后，美丽田园通过生美为医美导流，深度绑定老客户，最终打通了升单路径。根据Frost & Sullivan数据，轻医美、亚健康管理的服务的多样性与专业性强，品项单价往往更高。财报也显示，美丽田园盈利能力持续提升，2023年实现净利2.3亿元，同比增长108.2%。
图源：安信证券
美丽田园老客转化成果斐然，但是市场存在质疑的地方在于，公司能否持续拓展新客以获得更大的增长？
对此，美丽田园在财报中提到，公司持续加强整合营销效率和品牌影响力。2023年，集团直营门店新会员数量同比增长43.0%。同时，我们重新梳理了品项的营销定位，构建了全新的分品项的营销策略。
不仅如此，美丽田园的客流增长还来自外延收购的方式。据悉，通过收购行业第二大机构“奈瑞儿”，扩大直营门店数量44%，也为美丽田园带来了50%的会员数增量，内生外延打通了流量增长之路。
以“拓流锁升”为三美商业模式关键词，其增长证明赛道具备孕育优质企业的潜力。
与此同时，面对中国美容院行业市场份额分散的局面，美丽田园外延收购的资本运作，也让我们看到了头部玩家的“护城河”。
二、在市场集中度较低、竞争激烈的双美赛道，头部品牌的护城河从何而来？
美容与健康服务行业市场空间广阔，但是下游美容服务机构市场集中度较低，美容院生意鱼龙混杂。但是，伴随美容机构纷纷进军“双美”领域，轻医美市场教育普及加速，逐渐开始倒逼医美产业品质升级提速，医美行业的粗放式增长时代宣告终结。
另一方面，市场监管总局4月起开展民生领域广告监管专项行动，将保持对医疗美容广告违法行为高压严打态势，机构无法在小红书等平台进行推广，并且不允许放置治疗前后对比图。这将倒逼美容机构加强门店客户转化，把门店规模增长视为获新客的关键途径。
未来，拥有高品质服务及强客户管理能力的美容机构加速拓店，持续强化规模效应，推动市场从分散走向整合，集中度逐渐提高，是大势所趋。
对此，我们认为，美丽田园拓店核心优势有两点：其一是公司多年直营经营打磨的标准化模式。
美丽田园是业内为数不多把生美业务营收做到10亿规模以上的品牌，尤其公司直营门店数截至2023年末达到201家，占门店总数比重超过50%（加盟门店数199家）。
这意味着品牌方具备较强的总管控能力。从公司ESG报告也能看出，美丽田园在门店标准化方面下了不少功夫，在获客能力、员工管理、服务质量等方面沉淀了较为丰富的行业经验。对此，安信证券也表示，门店复制性强是公司的核心竞争力，可以不断扩大市场份额。
图源：美丽田园2023 ESG报告
其二，美丽田园作为业内首家上市公司，能够依靠资本的力量迅速跑马圈地，特别是发挥品牌在高线级城市的影响力，加速覆盖优质点位。
上市以后，美丽田园在资本加持下打磨了直营+加盟+收购的扩张模式，其将目光投向那些高线级城市优质门店点位，以收购这部分门店为手段扩大市场份额，巩固自身高端美容品牌地位。比如，美丽田园今年战略投资的大湾区最大美容机构奈瑞儿旗下80家生美门店、6家医美机构、2家中医诊所，主要位于广州及深圳地区。
图源：美丽田园BeautyFarm
行业第一收购行业第二，本就是优质资产的整合。从披露信息来看，美丽田园还与奈瑞儿签署了对赌协议，对被收购方的经营业绩提出了要求。
根据协议，此次收购将分三次付款，第一期款项为总金额的30%，即1.05亿元是已达成的，但是后续两笔款项均对收购标的经营业绩有所要求：奈瑞儿需要在2024年上半年实现2000万元以上净利润，方可收到第二期款项1.575亿元（总金额的45%）；2024年实现净利润超过5000万元，方可收到最后一笔8750万元（总金额的25%）款项。
据此计算，被收购方想要拿到全部款项，需要保证今年全年88家门店平均年利润达到56.82万元，与美丽田园旗下400家门店57.5万元的平均年利润相近。
不难看出，美丽田园在完成业内最大收购案，增厚业绩的同时，也对门店经营效率有着较为全面的考虑。
结合以上两点优势，我们看好美丽田园持续性扩大市场份额，巩固龙头规模护城河的能力。
不过，需要指出的是，公司过去十年完成了20起收并购交易，商誉占净资产比持续扩张。截至2023年末，商誉占净资产比例已高达26.14%。
“直营+加盟+收购”并行的背景下，美丽田园是否能够持续稳定地提供专业化服务，拓展项目体系，从而实现高质量发展？
三、美业龙头未来经营可持续性如何，增长潜力又如何？
美容与健康服务行业市场空间广阔，随着“颜值经济”时代到来，高美商的消费者越来越注重皮肤护理和体态管理，综合美容愈发兴盛。消费者享受各种专业美容护理和舒适的放松体验，也把去美容院当成日常休闲的社交新选项。
消费者对“美”的需求增长体现在美丽田园的财报中，2023年，公司实现营收21.45亿元，同比增长31.2%。
对此，我们认为，这是在内生性因素和外生性因素共同作用下可持续地增长。
首先，看内生性因素。美丽田园通过优质的产品和服务，巩固了高端美业品牌的用户心智，从而拉动品质型消费者的增长。
随着消费者教育的不断深入，高端美业客户更加追求品质，重视服务中的“五感六觉”，高端美业竞争逻辑不再是营销内卷，而是以高品质去服务老客，带动新客转化。
数据来源：美团平台
对此，美丽田园持续提升服务水平。ESG报告显示，2023年，公司共计开展23场医务专场培训，持续开展美疗师“线上老师”学习项目，结合合规、培训、督导奠定高水平的标准化服务。
图源：美丽田园2023 ESG报告
与此同时，美丽田园通过科美研发和供应链合作，打造了多款高标准的产品，抓住了新一代消费者“摆烂式养生”的习惯。比如，美丽田园与法国LPG®达成战略合作，历经一年市场调研和项目升级，推出了为中国女性定制的LPG®BF+护理计划。
图源：美丽田园BeautyFarm
凭借高品质产品和服务，美丽田园在高端领域形成了口碑优势，从而推动自身业绩稳步提升。
而除了内生动力，我们还注意到，美容市场整体的盘子在持续增大，行业β因素也推高了头部企业成长预期。
举例而言，近年来，随着轻美容市场渗透率持续提升，女性消费者需求高涨的同时，男性消费需求也保持高速增长。嘉世咨询报告显示，除渗透率男性低于女性之外， 在治疗品类上已没有明显的性别标签；肉毒毒素/美素注射/嫩肤美白类光电作为轻医美入门项目，在男性医美消费者中渗透率居于高位，抗衰类项目渗透率仍有提升空间。
图源：嘉世咨询《2023轻医美行业简析报告》
因此，可以预计中国非手术类医美市场规模会持续扩张，美业市场正在掀起新一轮增长风暴。
未来，中国美业有两条高增长路径，一是向下沉，极致卷价格；二是坚持高端，凭服务力突围。前者市场广阔，但盈利需要形成规模效应和较强的成本管控能力；后者因“颜值经济”蓬勃发展而具备较强经营确定性，但是极其考验品牌综合实力。
美丽田园正是跑通第二条路径的行业龙头，有望在内、外生动力加持下延续高增长态势。
来源：港股研究社
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